經(jīng)濟指標改善“去杠桿”資金趨緊

　　2017年一季度，我國經(jīng)濟實(shí)現良好開(kāi)局，6.9%的季度GDP增速創(chuàng )近六個(gè)季度新高，一些關(guān)鍵指標明顯改善：工業(yè)增速明顯加快，工業(yè)企業(yè)利潤大幅增長(cháng)，固定資產(chǎn)投資穩中有升，消費有所反彈，出口貢獻由負轉正。

　　但是經(jīng)濟增長(cháng)主要是由基礎設施投資、房地產(chǎn)投資和工業(yè)企業(yè)補庫存所致，經(jīng)濟仍在走基建托底的老路，內生增長(cháng)動(dòng)力不足。同時(shí)，金融“去杠桿”力度加大，銀行間市場(chǎng)流動(dòng)性明顯收緊，表外業(yè)務(wù)進(jìn)入整頓調整期。

　　展望后三個(gè)季度，預計財政政策更加積極有效，貨幣政策穩健中性偏緊，今年流動(dòng)性緊平衡將成為常態(tài)。全年經(jīng)濟增速將呈現前高后低走勢，GDP增長(cháng)在6.5%左右。

　　一季度經(jīng)濟金融運行特點(diǎn)

　　1、經(jīng)濟運行開(kāi)局良好，基建投資、房地產(chǎn)投資和工業(yè)補庫存是主動(dòng)力

　　一季度，我國GDP同比增長(cháng)6.9%，增速創(chuàng )六個(gè)季度以來(lái)新高；工業(yè)增加值同比增長(cháng)6.8%，比上年同期和上年全年分別加快1.0個(gè)百分點(diǎn)和0.8個(gè)百分點(diǎn)。1-2月規模以上工業(yè)企業(yè)利潤增速高達31.5%，增速比上年末加快29.2個(gè)百分點(diǎn)。2月，工業(yè)用電量同比增長(cháng)21.92%，為2010年以來(lái)最高值；鐵路貨運量同比增長(cháng)19.4%，創(chuàng )下增速紀錄，連續7個(gè)月實(shí)現正增長(cháng)；3月制造業(yè)PMI為51.8%，連續6個(gè)月保持在51.0%以上，各項先行指標表明經(jīng)濟企穩復蘇。

　　但是，剖析經(jīng)濟增長(cháng)的主動(dòng)力，仍然主要是由基建和房地產(chǎn)投資帶動(dòng)。一季度，全國固定資產(chǎn)投資(不含農戶(hù))同比增長(cháng)9.2%，增速比1-2月份加快0.3個(gè)百分點(diǎn)，比上年全年加快1.1個(gè)百分點(diǎn)。1-3月，基礎設施投資(不含電力)同比增長(cháng)23.5%，比去年同期增速提高3.9個(gè)百分點(diǎn)，對全部投資增長(cháng)的貢獻率為45.5%，拉動(dòng)投資增長(cháng)4.2個(gè)百分點(diǎn)。從房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資看，盡管出臺了一系列調控政策，但1-3月房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資同比增速(9.1%)仍創(chuàng )出2015年3月以來(lái)新高，同比提高2.9個(gè)百分點(diǎn)，對全部投資增長(cháng)的貢獻率為20.4%，拉動(dòng)投資增長(cháng)1.9個(gè)百分點(diǎn)。

　　而在去產(chǎn)能背景下，部分工業(yè)品供需格局短期內趨緊，推動(dòng)相關(guān)商品價(jià)格大幅上漲、工業(yè)企業(yè)利潤回升，進(jìn)而引致工業(yè)企業(yè)加大生產(chǎn)和庫存回補，這是推動(dòng)本輪經(jīng)濟增長(cháng)的一大助力。據國家統計局測算，1-2月規模以上工業(yè)企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入和成本較去年同期分別增加1.17萬(wàn)億和0.93萬(wàn)億，因價(jià)格上漲增加的利潤共計2302億元，占1-2月同比新增利潤(2350億元)的97.97%。這意味著(zhù)1-2月31.5%的利潤增速中有29.5%來(lái)自?xún)r(jià)格因素。

　　從工業(yè)企業(yè)復蘇的邏輯來(lái)看，一般是自下而上，需求驅動(dòng)，而本輪復蘇的路徑截然不同，更多表現為自上而下，價(jià)格驅動(dòng)。1-2月，上游行業(yè)煤炭開(kāi)采業(yè)、黑色金屬冶煉加工業(yè)和石油天然氣開(kāi)采業(yè)利潤同比大增。其中，煤炭開(kāi)采業(yè)1-2月利潤438.0億，對應上年同期利潤虧損20.9億，意味著(zhù)同比增速高達2196%；石油和天然氣開(kāi)采業(yè)1-2月利潤116.8億元，上年同期虧損202.5億，對應同比增速158%；黑色金屬冶煉加工業(yè)同比增速也達到2110%。而計算機、專(zhuān)用設備、儀器、汽車(chē)、食品、紡織、家具等中下游行業(yè)產(chǎn)量增速較慢，終端需求不強缺乏漲價(jià)基礎，但成本又在上升，因而利潤受到擠壓。

　　此外，出口貢獻由負轉正，外貿支撐作用提升。一季度，進(jìn)出口同比增長(cháng)21.8%。其中，出口增長(cháng)14.8%，進(jìn)口增長(cháng)31.1%。上述貿易增速和貿易差額是根據現價(jià)計算得來(lái)的，一季度出口價(jià)格指數是5.4%，進(jìn)口價(jià)格指數是14.4%，如果把價(jià)格因素剔除掉，再把服務(wù)貿易考慮進(jìn)來(lái)，全口徑的貨物和服務(wù)貿易順差和去年相比是增長(cháng)的，貨物和服務(wù)貿易凈出口對經(jīng)濟增長(cháng)的貢獻是4.2%，而去年同期是負11.5%。

　　2、CPI與PPI剪刀差小幅回落，PPI上漲不可持續

　　一季度，CPI與PPI同比延續上年11月出現的“剪刀差”態(tài)勢，但“剪刀差”在2月份達到峰值7%，3月份回落至6.7%。另外，從2016年9月份開(kāi)始，PPI同比連續正增長(cháng)，到2017年2月漲至7.8%，接近2000年以來(lái)的歷史高點(diǎn)。3月，PPI環(huán)比漲幅收窄至0.3%，同比回落至7.6%。

　　PPI上漲主要包括三方面原因：一是去產(chǎn)能、去庫存導致中上游產(chǎn)品價(jià)格上漲；二是房地產(chǎn)投資和基建投資增長(cháng)拉動(dòng)主要生產(chǎn)資料增長(cháng)；三是疊加國際大宗商品如原油、鐵礦石價(jià)格上漲因素。

　　我們認為，未來(lái)PPI上漲不可持續。如前所述，黑色金屬、石油化工和煤炭采選行業(yè)是左右此輪PPI走勢的關(guān)鍵因素。因此，我們可以通過(guò)分析石油、鋼鐵和煤炭?jì)r(jià)格的走勢來(lái)判斷PPI同比是否有繼續走高的空間。

　　油價(jià)方面，1月布倫特原油現貨價(jià)格同比達到78%，單月同比漲幅已接近2008年6月85%的歷史高位。2月布倫特原油價(jià)格同比仍然維持在70%左右的高位，接近歷史頂點(diǎn)，上漲空間不大。

　　鋼價(jià)方面，2月螺紋鋼現貨價(jià)格同比漲幅接近52%，已接近2008年6月58%的歷史高位。再考慮今年房地產(chǎn)投資后期增速趨緩、需求端乏力，鋼價(jià)大幅反彈的可能性較小。

　　煤價(jià)方面，2016年底煤炭?jì)r(jià)格快速上漲與煤炭減產(chǎn)措施造成的供給緊缺有關(guān)。而2017年減產(chǎn)限制將有所放松。這意味著(zhù)，未來(lái)煤炭?jì)r(jià)格可能有小幅下行壓力。

　　在油價(jià)、鋼價(jià)同比幾近觸頂，煤價(jià)面臨下行壓力的情況下，預計今年第二季度PPI同比漲幅難以突破第一季度的高位。

　　3、社會(huì )流動(dòng)性出現“緊平衡”，資金成本上升明顯

　　受貨幣政策收緊疊加監管新規出臺影響，貨幣市場(chǎng)流動(dòng)性整體偏緊。3月末，廣義貨幣(M2)余額159.96萬(wàn)億元，同比增長(cháng)10.6%，增速分別比上月末和上年同期低0.5個(gè)和2.8個(gè)百分點(diǎn)。1-3月，人民幣貸款增加4.22萬(wàn)億元，同比少增3866億元。分析其主要原因，一是今年3月末，央行首次把表外理財納入MPA廣義信貸進(jìn)行考核，在MPA的參數設定上更為嚴格，加大對不達標銀行的懲罰力度；二是3月下旬以來(lái)，央行通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作，持續凈回籠資金。一季度，央行兩次上調OMO和MLF中標利率，既是對穩健中性貨幣政策的確認，也是央行為了實(shí)現防風(fēng)險、穩增長(cháng)和保匯率多重目標而采取的重要舉措；三是銀監會(huì )出臺系列監管新規，重點(diǎn)規范同業(yè)業(yè)務(wù)和委外業(yè)務(wù)。今年以來(lái)銀監會(huì )連發(fā)8文規范“三違反、三套利、四不當”行為，明確要求“同業(yè)投資不得進(jìn)行多層嵌套，不能簡(jiǎn)單將銀行理財業(yè)務(wù)作為各類(lèi)資管產(chǎn)品的資金募集通道，將同業(yè)業(yè)務(wù)、投資業(yè)務(wù)、托管業(yè)務(wù)、理財業(yè)務(wù)等納入流動(dòng)性風(fēng)險監測范圍，以及同業(yè)存單占同業(yè)負債比例較高的銀行要合理控制同業(yè)存單規模等”，從杠桿率、單一受托人受托資產(chǎn)比例等維度要求銀行控制風(fēng)險。上述規定將在二季度正式實(shí)施，迫使各家金融機構紛紛提前調整表外業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)策略。在商業(yè)銀行完成表內表外業(yè)務(wù)調整之前，階段性資金緊張局面還將繼續出現。

　　4、跨境資本流動(dòng)形勢趨于好轉

　　首先，2017年一季度末，人民幣對美元離岸即期匯率報收于6.8716元/美元，較去年末升值979點(diǎn)，升值幅度1.4%。而人民幣對美元在岸中間價(jià)和離岸價(jià)的價(jià)差維持在300點(diǎn)內，較年初1000點(diǎn)左右水平大幅收窄，打破了去年年底以來(lái)市場(chǎng)上關(guān)于人民幣下行的預期。

　　其次，3月我國結售匯連續第21個(gè)月出現逆差，但逆差規模同比收窄。其中，3月結售匯逆差為116億美元，同比下降21%；1-3月結售匯逆差規模為409億美元，相較去年首季大幅下降67%，較去年四季度亦大幅下降50%以上。上述數據表明，企業(yè)對未來(lái)人民幣貶值預期有所弱化，人民幣看貶的交易慣性在慢慢減弱。

　　第三，隨著(zhù)貨幣市場(chǎng)利率的提高以及經(jīng)濟的短期回暖，資金流出壓力有所緩解，外匯儲備有所上升。3月末，外匯儲備余額為3.1萬(wàn)億美元，較2016年末上升49億美元。

　　基于上述背景，近期央行通知各金融機構，在處理跨境人民幣支付時(shí)，不必再保證流入大于流出，這意味著(zhù)今年1月起實(shí)施的限制跨境資本流動(dòng)措施可能被適度放寬。不過(guò)，2017年美元仍處于加息通道，人民幣貶值壓力依然存在。

　　總體來(lái)看，一季度經(jīng)濟增速回升主要是“四靠”：“靠投資拉動(dòng)”、“靠出口帶動(dòng)”“靠漲價(jià)帶動(dòng)”以及“靠融資推動(dòng)”。一季度經(jīng)濟增速的反彈更多是下行周期過(guò)程中刺激政策累積后的集中反映，而非所謂“新周期”的開(kāi)始。長(cháng)期困擾中國經(jīng)濟的結構性問(wèn)題，不會(huì )通過(guò)短短一年多的時(shí)間、針對幾個(gè)重點(diǎn)行業(yè)的行政手段壓減，就能完全化解。在新舊動(dòng)能轉換尚未完成的情況下，我們認為一季度的開(kāi)門(mén)紅是短周期反彈而非反轉，當前經(jīng)濟回暖并不具有可持續性，中國經(jīng)濟“L”型增長(cháng)將在較長(cháng)時(shí)期持續。

　　當前經(jīng)濟金融領(lǐng)域幾個(gè)突出問(wèn)題

　　1、經(jīng)濟反彈的主動(dòng)力不具備可持續性

　　首先，基建投資難以持續高增長(cháng)。據測算，如果今年GDP要穩住6.5%的增速，基建增速應該到17%(包含電力投資)以上，大約需要資金18萬(wàn)億元。上述基建投資目標能否實(shí)現，從根本上說(shuō)，要取決于資金來(lái)源狀況?；ㄍ顿Y的資金來(lái)源主要包括預算內公共財政支出、政府性基金支出、PPP項目預期完成額等三個(gè)部分，但從這三個(gè)部分來(lái)看，基建投資難以持續高增長(cháng)。

　　一是2017年預算內公共財政支出上升空間或有限。2017年全國兩會(huì )已經(jīng)明確了財政赤字率維持3%不變；財政赤字總額只有2.38萬(wàn)億元，僅比去年微增2000億元?？紤]到財政結余資金的使用在2015-2016年基本耗用完畢(財政結余資金1.5萬(wàn)億元左右，2015年和2016年累計耗用1.1萬(wàn)億元左右)，這將導致實(shí)際赤字規模在2017年明顯弱于2015-2016年。

　　二是受房地產(chǎn)市場(chǎng)調整影響，近年來(lái)土地出讓收入呈下滑態(tài)勢(2016年、2015年分別下滑5.6%、4.7%)，從而減少政府可用于基建投資的政府性基金資金。2017年，隨著(zhù)各城市紛紛出臺房地產(chǎn)調控政策，土地供應量和成交量開(kāi)始回落(2月中國指數研究院監測的300城市推出土地面積6212萬(wàn)平方米，環(huán)比減少19%；成交土地面積5549萬(wàn)平方米，環(huán)比下降11%)，意味著(zhù)土地出讓收入將會(huì )進(jìn)一步回落。在房地產(chǎn)市場(chǎng)下行壓力增大、減稅政策持續的背景下，多省份下調2017年財政收入目標。

　　三是PPP項目落地空間受地方政府財政承受能力制約。據財政部數據，截至2016年末，全國PPP入庫項目1.13萬(wàn)個(gè)，總投資13.5萬(wàn)億元，落地率為31.6%左右。入庫的項目中，按照回報機制來(lái)統計，使用者付費項目4687個(gè)，投資4.60萬(wàn)億元，分別占入庫項目總數和總投資的42%和34%；政府付費項目3591個(gè)，投資3.37萬(wàn)億元，分別占32%和25%；可行性缺口補助項目2982個(gè)，投資5.52萬(wàn)億元，分別占26%和41%。由于政府支付或補助項目投資比重提高到66%左右，使用者付費項目投資比重下降到34%左右，這就意味著(zhù)地方政府在PPP項目長(cháng)周期運營(yíng)中，需要承擔更多的支出責任。當前部分省份的財政責任支出已接近10%指標紅線(xiàn)，將制約PPP入庫項目后續落地空間。

　　其次，房地產(chǎn)投資的反彈后續乏力。一般而言，當房地產(chǎn)銷(xiāo)售面積增速出現轉向時(shí)，土地成交面積增速會(huì )緊跟其后出現轉向，房屋開(kāi)工面積增速最后發(fā)生變化，其滯后于房地產(chǎn)銷(xiāo)售面積增速約6-12個(gè)月。因此銷(xiāo)售面積增速可以看作是房地產(chǎn)投資增速變化的先行指標(領(lǐng)先約6-12個(gè)月)，可用以判斷投資增速大致的變化方向和變化時(shí)點(diǎn)。自2016年5月以來(lái)，我國商品房銷(xiāo)售面積增速總體呈現持續回落態(tài)勢，從去年4月末的36.5%下降到今年3月末的19.5%?？紤]到3月17日以后多地樓市調控政策再度升級，未來(lái)房地產(chǎn)投資增速下滑難以避免。

　　第三，消費和外貿仍然不容樂(lè )觀(guān)。從消費來(lái)看，近年來(lái)出現持續下滑態(tài)勢，未來(lái)走勢不容樂(lè )觀(guān)。1-2月社會(huì )消費品零售總額同比增長(cháng)9.5%，11年來(lái)首次跌破10%，相比于去年全年的10.4%下降了0.9個(gè)百分點(diǎn)，扣除價(jià)格因素實(shí)際增長(cháng)8.1%，也是11年來(lái)的最低水平。一季度雖然回升至10.0%，但也處于近十年來(lái)次低水平。分析其原因，首先，汽車(chē)和住房是拉低消費增速的主要因素。其次，經(jīng)濟增速降檔期必然導致收入滯漲，從而制約居民消費能力提升。第三，快速上漲的房?jì)r(jià)盡管給極少部分高資產(chǎn)凈值群體帶來(lái)財富效應，但是更多中低收入群體由于購房還貸壓力增大，消費擠出效應明顯。展望未來(lái)，隨著(zhù)汽車(chē)、住房相關(guān)類(lèi)消費亮點(diǎn)不在，新的增長(cháng)點(diǎn)尚未顯現，整體消費增長(cháng)動(dòng)能明顯弱化。

　　從外貿來(lái)看，3月大幅增長(cháng)主要受價(jià)格因素影響，未來(lái)對經(jīng)濟推動(dòng)作用可能有限。一季度，我國進(jìn)口同比大增主要受三個(gè)方面的影響：一是受到翹尾效應和春節錯月擾動(dòng)的影響；二是大宗商品價(jià)格是推動(dòng)進(jìn)口增速大幅上升的一個(gè)重要因素，1-2月，進(jìn)口鐵礦砂價(jià)格上漲83.7%，原油價(jià)格上漲60.5%，煤價(jià)上漲1.1倍，成品油上漲48.6%；三是從進(jìn)口品的區域分布增速來(lái)看，對美國的進(jìn)口出現了較快速度的增長(cháng)(與去年同期相比增加38%)，增速相對于其他發(fā)達經(jīng)濟體提升較為明顯。

　　2、今年流動(dòng)性“緊平衡”將成為常態(tài)，金融“去杠桿、防風(fēng)險”成為主基調

　　2017年以來(lái)，銀行間市場(chǎng)流動(dòng)性短時(shí)收緊的情況時(shí)有發(fā)生。尤其在3月中下旬，受美聯(lián)儲加息、光大可轉債發(fā)行和MPA季末考核的綜合影響，銀行間市場(chǎng)利率全面快速上揚。據我們測算，要達到今年M2增長(cháng)12%的目標，假設今年外匯占款下降2.5萬(wàn)億元左右，在央行不做任何流動(dòng)性收放動(dòng)作的前提下，全年將客觀(guān)存在基礎貨幣缺口10.5萬(wàn)億，貨幣供應量(M2)缺口54萬(wàn)億。面對這一缺口，決定今年流動(dòng)性緊或松的關(guān)鍵，就在于當前形勢下，央行有沒(méi)有足夠的意愿和政策空間來(lái)彌補。

　　我國基礎貨幣供給渠道正在由以往的外匯占款帶動(dòng)的被動(dòng)式投放方式，轉為以各類(lèi)借貸便利和公開(kāi)市場(chǎng)操作所帶動(dòng)的更為主動(dòng)的增長(cháng)方式。今年一季度，央行通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作和抵押補充貸款凈投放的基礎貨幣尚不足以抵消同期公開(kāi)市場(chǎng)跨年到期資金量。央行并沒(méi)有表現出急于彌補流動(dòng)性的、大水漫灌似的政策傾向，而是貨幣工具操作更加精準化，對資金的投放和回籠時(shí)點(diǎn)的把握、對資金收放規模的把控，已經(jīng)精確到以“每天”的資金量進(jìn)行測算。由此判斷，在金融“去杠桿”和防風(fēng)險的背景下，今年央行有意將流動(dòng)性維持在一個(gè)“緊平衡”的狀態(tài)。

　　此外，銀監會(huì )對同業(yè)存單、房地產(chǎn)貸款、表外理財等業(yè)務(wù)出臺的一系列監管新規將在二季度落地，以及MPA考核也在細化和加碼，這些都對流動(dòng)性造成沖擊。

　　一是同業(yè)存單高速擴張將受到約束。2015年以來(lái)，同業(yè)存單發(fā)展迅猛，2016年全年發(fā)行超過(guò)13萬(wàn)億；2017年以來(lái)已發(fā)行超過(guò)5.7萬(wàn)億，較去年同期增長(cháng)約67%。其中3月份發(fā)行了超過(guò)2萬(wàn)億元，創(chuàng )了歷史新高；截至4月18日，同業(yè)存單存量規模達7.9萬(wàn)億。然而，在金融去杠桿大背景下，針對銀行同業(yè)鏈條的監管力度不斷趨嚴，未來(lái)銀行發(fā)行同業(yè)存單的沖動(dòng)可能受到約束。

　　二是委外資金通道將受限。自2012年11月首批基金公司設立的從事特定客戶(hù)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)子公司誕生后，短短不到4年時(shí)間，基金子公司規?？耧j突進(jìn)，并于2016年上半年底首次超過(guò)10萬(wàn)億元大關(guān)。與此同時(shí)，委外機構資金大量涌入公募市場(chǎng)，委外定制基金成為銀行等機構資產(chǎn)配置的業(yè)務(wù)通道。截至2016年末，在公募基金中，疑似委外定制基金的數量約為633只，規模約為1.08萬(wàn)億元；在非公募類(lèi)產(chǎn)品方面，委外的規模大約有3萬(wàn)億元。隨著(zhù)銀監會(huì )4月以來(lái)連發(fā)八文，對銀行業(yè)的密集監管勢必會(huì )導致委外通道逐步收窄，強力約束銀行資本，加重對銀行業(yè)的倒逼壓力。

　　3、區域經(jīng)濟仍存在風(fēng)險

　　1-2月份，規模以上工業(yè)企業(yè)中，國企利潤總額同比增長(cháng)100.2%(去年全年增幅僅為6.7%)，同期集體企業(yè)、股份制企業(yè)利潤同比分別僅增長(cháng)9.6%和33.6%。分析其原因，主要是受益于價(jià)格上漲的采掘、鋼鐵和有色等行業(yè)，其龍頭多為國企，因此國企能獲得遠高于其他類(lèi)型企業(yè)的利潤增速。利潤增長(cháng)的分化，也與供給側改革下行業(yè)集中度提高有關(guān)。

　　目前鋼鐵、煤炭行業(yè)去產(chǎn)能主要措施是關(guān)停落后產(chǎn)能和兼并重組，國企產(chǎn)能規模相對先進(jìn)、規模也更大，重組多在國企間或國企兼并民企，導致產(chǎn)能向龍頭的國企集中，因而行業(yè)中的中小企業(yè)則難以從價(jià)格上漲中受益，面臨高負債、破產(chǎn)整頓等風(fēng)險。尤其在河北、山東等產(chǎn)能過(guò)剩大省十分突出。部分區域經(jīng)濟風(fēng)險仍在繼續暴露。

　　宏觀(guān)經(jīng)濟趨勢與政策取向

　　1、宏觀(guān)政策預測：財政政策更加積極有效，貨幣政策穩健中性偏緊

　　首先，財政政策更加積極有效。在經(jīng)濟下行壓力依然存在、貨幣政策效應有限的背景下，財政政策仍將在穩增長(cháng)中發(fā)揮主力軍作用；第一，減收增支是財政政策發(fā)揮逆周期調節作用的需要。一季度，財政支出增速(21%)高出收入增速(12.2%)8.8個(gè)百分點(diǎn)，財政政策更加積極的立場(chǎng)十分明顯；第二，在財政赤字率目標維持不變、地方債務(wù)管理愈加規范的情況下，地方政府將越來(lái)越依賴(lài)于PPP模式吸引社會(huì )資本，激發(fā)經(jīng)濟活力；第三，雄安新區的設立，規格比肩深圳特區和浦東新區，短期內有利于財政政策發(fā)揮引導作用，培育形成新的經(jīng)濟增長(cháng)極。

　　其次，在“防風(fēng)險、穩增長(cháng)”的大背景下，貨幣政策將保持穩健中性偏緊基調，OMO和MLF等政策利率存在進(jìn)一步上調的可能性，但加息(即上調存貸款基準利率)的可能性很小。第一，2016年三季度以來(lái)，我國經(jīng)濟出現一些回升跡象，金融機構信貸擴張動(dòng)力較強，部分城市房?jì)r(jià)快速上漲，金融市場(chǎng)風(fēng)險和資產(chǎn)泡沫風(fēng)險有所顯現。同時(shí)，美聯(lián)儲前后兩次加息，進(jìn)入加息通道的美元料將保持強勢，人民幣貶值壓力和資本流出壓力仍將存在。未來(lái)出于防風(fēng)險的考慮，OMO和MLF等政策利率仍存在上調可能性；第二，從最新公布的經(jīng)濟數據看，一季度經(jīng)濟短期回升，但主要還是歸功于地產(chǎn)和基建兩大傳統動(dòng)力，而社會(huì )消費品零售額同比增長(cháng)10.0%，扣除價(jià)格影響，實(shí)際消費增速只有8.6%，經(jīng)濟增長(cháng)的不確定性因素依然存在。因此，出于穩增長(cháng)的考慮，加息(即上調存貸款基準利率)的可能性很小。

　　2、預計2017年我國GDP增長(cháng)6.5%左右，年內呈現前高后低態(tài)勢

　　第一，一季度經(jīng)濟反彈對于基礎設施投資和房地產(chǎn)投資有著(zhù)比較大的依賴(lài)，受制于固定資產(chǎn)投資新開(kāi)工投資走弱(一季度同比下降6.5%)、到位資金負增長(cháng)(一季度同比下降2.9%)以及房地產(chǎn)調控政策影響，預計投資增速后期將滑落；第二，一季度城鄉居民收入增長(cháng)中，中位數增長(cháng)(6.7%)明顯慢于平均數增長(cháng)(8.5%)，這意味著(zhù)中低收入群體收入增長(cháng)相對較慢，不利于促進(jìn)消費；同時(shí)，受房地產(chǎn)調控影響，二季度住房消費可能增幅趨緩，因此總體消費短期難以大幅提升；第三，PPI上漲不可持續，工業(yè)企穩回升是階段性、而不是趨勢性的。同時(shí)，外貿依然面臨較大的不確定性。綜上，我們認為2017年經(jīng)濟形勢下行壓力仍大，預計經(jīng)濟增速將呈現前高后低走勢，經(jīng)濟反轉拐點(diǎn)可能在二季度末出現，全年經(jīng)濟增速約為6.5%。

　　轉自：上海證券報

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